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2020年1—7月，国内制造业生产恢复明显，总体看来生产活动受到短期内疫情反复产生的负面效应影响较小；但与此同时，据景气指数显示，制造业生产以较快速度恢复的持续性可能不强，且由于上游产业供给收缩，制造业利润面临进一步压缩的风险。盈利方面，社会对工业品的消费恢复速度慢于生产，制造业产业链循环尚未完全打通、盈利仍显困境。在此背景下，制造业投资在整体投资恢复中处于相对弱势状态，大部分制造业行业投资大幅下滑。下一阶段的政策应着力于提振制造业投资、加速盈利修复。

产业链循环受阻 盈利不振

统计数据已表明，制造业总体生产恢复明显，但消费修复虽然也已步入其轨道并处于进程当中，速度却较生产明显恢复更慢。根据国家统计局数据，2020年7月份，社会消费品零售总额当月同比增速为-1.1%，仍未转正；该指标1—7月的累计同比降幅为9.9%，虽较第一季度、1—6月分别收窄9.1和1.5个百分点，但恢复程度仍然较低。

从消费的结构性数据看，2020年1—7月限额以上企业各类别商品零售额中，食品饮料、医药、通讯办公等生活工作必需品消费正增长，但这些类别均属于日常生活中的小额消费；而汽车、家具、家装及服装等可选消费负增长，1—7月，限额以上批发企业服装、家具、汽车、家电以及建筑装潢材料类零售额分别下降17.5%、12.5%、11.6%、10.8%和9.7%，这些可选消费一般单宗金额较大，是整体消费的主要支撑力量，也是制造业需求的来源。

消费未能完全提振，使得产业链、资金链的循环畅通受到一定阻滞。2020年1—6月，规模以上工业企业存货累计同比增长4.3%，虽较第一季度下降3.5个百分点，但仍较去年全年高2.1个百分点，存货水平较高。6月份，应收账款同比增长12.7%，较一季度末和2019年年底分别高5.4和8.2个百分点。存货增加反映出销路出现一定困难，应收账款规模出现较大幅度地扩大显示了资金链的紧张局面，货物与资金的流通均不甚畅通。

反映在盈利上，1—6月规模以上工业企业营业收入和利润总额分别累计同比下降5.2%和12.8%，降幅分别较第一季度累计收窄9.9和23.9个百分点，恢复进度尚可，但离修复到正常水平还有相当长的距离，企业盈利仍显困境。

盈利困境下 投资显著遇冷

2020年1—7月，制造业整体投资恢复进度分析，制造业投资在整体投资恢复中处于相对弱势状态。1—7月，制造业整体固定资产投资完成额累计同比下降10.2%，降幅较第一季度收窄15个百分点，但较全社会、房地产投资增速仍分别低8.6和13.6个百分点。

与此同时，积极因素在于，制造业1—7月投资增速15个百分点的收窄幅度大于全社会（14.5个百分点）和房地产投资（12.1个百分点）。积极的局面来自于制造业投资在上半年受到政策利好影响。首先，制造业在资本市场受到的支持越来越大。2019年以来，随着科创板的推出、创业板实现注册制，我国持续推动资本市场的健康发展，一批高端制造业领域的公司获得了较多的直接融资。其次，银行信贷对制造业投资尤其是高端制造业投资的支持力度也在加大。2020年的政府工作报告明确指出今年要“大幅加大”制造业中长期贷款。2020年7月中国人民银行在《关于上半年金融数据的介绍》的发布会中指出，截至5月份，制造业中长期贷款余额增速为19.6%，是近几年新高，其中高技术制造业中长期贷款余额增速为40.9%。

在制造业整体投资增速在全社会投资落后的过程中，制造业内部各行业投资也呈现分化。投资增长的行业主要是两类，一是上游原材料加工，如冶金；二是受疫情影响，需求出现提升的医药和线上设备制造业。医药制造业、计算机等电子设备制造、钢铁冶炼加工和仪器仪表制造业等行业保持投资增长，其他大部分行业投资均显著下滑。在有数据的28个细分行业中，上半年制造业中有5个行业的投资增速为正，分别是医药制造业（6.9%）、计算机等电子设备制造（6.9%）、钢铁冶炼加工（6.8%）、石油煤炭加工（2.1%）和仪器仪表制造业（2.1%）。钢铁、能源加工作为上游产业，在建设项目开工后，增长恢复较快；而电子设备制造、医药、仪器仪表行业则代表着高技术的方向。

除上述行业之外，大部分行业的投资下滑程度较为剧烈。其中，上半年以机械制造业投资降幅最大，达到49.1%，此行业投资跌去近半成；制造业中的中坚力量如汽车制造业、通用设备制造业、化学原料及化学制品制造业投资下滑幅度分别为23.2%、20.2%和17.8%。这些行业连接着制造业的中上游，也连接着消费端，其投资疲软是当前需求不振的体现，也会造成下一阶段的生产受阻。前文提及的推动制造业投资整体降幅收窄的支持措施对推进高技术制造业大有裨益，但对制造业整体而言，除医疗和计算机产业外，主要制造业行业投资显著大幅下滑，或许可以反映制造业内部投资遇冷的真实困境。

助力提振投资 推动盈利修复

提振制造业投资在当前形势下尤为重要。投资应在基础设施建设和技术升级改造上继续增加补短板强度，带动全制造业行业投资的恢复，在投资强度恢复的情况下，就业的保障就有了基础，有助于居民收入预期的稳定，在投资带动的产业循环中，生产、消费联通促进盈利状况改善，又将进一步推动投资加速，将整体制造业发展带到一个更加乐观的水平。在投资带动的产业循环中，生产、消费联通促进盈利状况改善，又将进一步推动投资加速，将整体制造业发展带到一个更加乐观的水平。进入2020年以来，投资为正的制造业行业除了受资源供给扰动以及吸纳就业较少的原材料开采、冶金等行业外，只有医药制造和计算机、通信和其他电子设备制造业保持稳定健康的投资增长。这两个行业都和抗疫的关联度较大，前者是直接的防护，后者则受益于线上办公需求的增加，但制造业作为承载了24.6%（数据来源于第四次经济普查）就业人口的行业，在近30个行业中仅有两个行业投资增长是不够的。只有在各类需求得到激发，制造业整体盈利能力得到修复的情形下，“投资—生产—消费—盈利—投资”的良性循环才能实现。提振投资方面，要注重货币政策和财政政策的协调配合。货币政策注重总量，营造适度宽松的投资环境。财政政策发挥结构性作用，在市场机制的作用下优化投资布局，结构化降低成本、疏通资金流通渠道。

盈利修复方面，基础是居民消费需求的恢复。制造业生产恢复进度较为乐观，但消费却存在更大复苏空间，其中的重要原因在于就业及居民收入在当前的内外形势下还存在一定的不确定性。为了保障就业、稳定居民收入预期、提振居民消费以致疏通产业循环的通道，应注重增加必要的投资推动就业稳定和产业复苏，并在制度建设上加快建立全国统一的大市场、形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的发展格局。在制度建设方面，应按照近期中共中央、国务院发布的《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》《关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》要求，破除阻碍要素自由流动的各方面限制，加快建设统一开放有序的国内大市场。打破地方保护，消除各类行政限制和非公平竞争；要彻底清理不合理收费，降低全社会交易成本；通过优化营商环境，激发市场活力和有效需求。充分释放我国超大规模市场优势和内需潜力，推动经济走向高质量发展，为国内经济大循环奠定制度基础。

（作者：苏京春，财政部中国财政科学研究院副研究员、对外经济贸易大学开放经济与公共财政研究中心首席研究员；盛中明，财政部中国财政科学研究院硕士）