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又听涨声一片！自2017年末连续回调近两年的造纸板块，在2019年成功筑底后回升态势已有数月，且有愈演愈烈之势。

港股包装纸两大龙头玖龙纸业（02689）、理文造纸（02314），于2019年8月创出三年多的底点后出现同步回升态势，截止目前的涨幅均超过了55%。与此同时，近日玖龙、理文、山鹰、联盛等行业龙头集体上调纸价，与涨价消息一并发出的还有各大纸厂停机函，在这个年关将至的需求旺季，大厂联动的控产能提纸价，为造纸板块的市场热度再助一把力。

而回望造纸板块筑底的2019年可以看到，行业此次再上行的逻辑其实已经较为通顺，并正在得到一步步验证。

行情来源：智通财经

低迷中筑底的2019上半年

需求下滑接连超预期，造纸行业景气度一跌再跌。智通财经APP了解到，造纸行业上一轮景气周期是于2016年下半年启动的，得益于供给侧改革和行业经济化去产能，带来全行业受益。2017年的环保政策趋严使得行业供需紧平衡延续，再加上废纸进口政策调整影响下原材料价格的上涨，进一步助推纸价上涨。不过在2018年初行业增长态势放缓，预期过高的造纸板块开始了回调之路。

尤其从2018年中开始，以家电、食品、汽车、快递等社零和出口需求的明显下滑，使得箱板瓦楞等包装纸的下游需求大幅减弱，从而加剧木浆系、废纸系产业链价等整个造纸产业链价格出现回落。2019年初国际贸易形势的不确定性，更是进一步打击了行业景气度。

然而低迷时期的造纸板块，新行情启动的资本正在慢慢积累。智通财经APP了解到，2019年初以来由于下游市场的需求略微低于预期，这也使得以玖龙纸业为代表的箱板瓦楞龙头带头去库存，目前库存已至低位。

而且由于2018年表观生产量就出现实际下滑，原本持续有箱板企业公布较大的产能投产计划，在中小企业盈利压缩的大背景下，实际投产进度大都少于计划安排，因此整个产能投放大幅低于预期。而且随着环保排污许可证制度、自备电厂趋严、落后产能淘汰、持续环保督察等一系列政策收紧，行业产能扩张的难度正在持续提升。数据显示，2019年以来造纸及纸制品业固定资产投资完成额累计增速为负值，行业新增产能总体仍处于逐渐出清的态势。

迎来拐点的2019第三季度

2019年三季度开始，无论是木浆系产业链还是废纸系产业链都呈现向好的形势。智通财经APP了解到，木浆系产业链由于前期贸易商在纸价下跌过程中均采取去库化策略，因此整体库存保持低位，随着8月下旬旺季的开启，终端需求的反弹带动部分贸易商开启补库存，因此纸价得以走强。而废纸系产业链中，更是自2018年9月以来，厂商就在持续去化废纸及成品纸库存，箱板瓦楞纸8月价格开始持续企稳，其中瓦楞纸价格略有回升，并且随着市场需求的回暖，行业库存还在出现下降趋势。

Q3季度行业业绩出炉，景气度回升逻辑得到进一步验证。智通财经APP了解到，虽然2019年前三季度造纸板块上市公司合计实现营业收入同比下滑4.18%至988.16亿元人民币（单位下同），但是Q3单季度的352.16亿元，同比、环比分别增长0.47%、7.42%。其中Q3文化纸价格提涨顺利落地，叠加晨鸣纸业（01812）文化纸产能释放贡献增量，是推动造纸板块收入端环比改善的主要动力。而在盈利端，Q3造纸板块实现归母净利润22.31亿元，也呈现8.49%的环比增长，期间费用率环比下降0.63pct至14.32%，归母净利率环比提升0.06pct至6.33%，毛利率、净利率环比基本维稳。

就四季度而言，国庆节后木浆系纸品价格顺利提涨，叠加成本端浆价下跌带来的盈利弹性，双胶纸、铜版纸盈利预计仍将稳步提升，Q4造纸板块盈利有望持续扩张，年内逐季改善逻辑有望如期兑现。

不过相比于文化纸确定性的利润，资金更偏爱随着限制外废进口进入关键2020年的包装纸。

外废大限将至下的行情推力

步入2020关键年的包装纸，仍有涨价的强动力。智通财经APP了解到，官方于2018 年 6 月明确提出到2020 年底实现外废零进口的目标。根据业内专业人士测算，2021年外废全面禁止后，国内废纸缺口将扩大至上千万吨，但是国内废纸回收率短期内大幅提升存在难度，因此国废价格存在较大的上涨可能，原材料供给的收紧或将触发包装纸价格走强。

而在废纸供给持续收紧下，一众龙头企业已经布局海外废纸浆产能，终将持续扩大其龙头的成本优势。智通财经APP了解到，随着外废进口额度审批持续趋严，获取优质低价的原材料成为废纸系的竞争关键，目前可以替代外废的原材料除了国废之外，还有废纸浆和各类原生浆。不过各类原生浆由于产量限制、价格因素、原材料储存及运输等原因，只能用做补充而不能大范围替代，废纸浆则是目前最为优质的替代方式。相比依赖于国废生产的中小企业，拥有完成海外废纸回收以及纸浆能力的龙头纸企，将在原材料供给收紧之下更具成本优势。

其实自2018年废纸进口限制政策公布以来，行业内龙头玖龙纸业、理文造纸、山鹰纸业、太阳纸业、景兴纸业就在纷纷加速海外产能布局。其中玖龙纸业于2019年9月在马来西亚收购的48万吨再生浆产能已正常运转，再加北美地区布局已有69万吨再生浆布局，预计2020年中Rumford、Biron、Fairmont50万吨再生浆投产，2021年Fairmont将有6万吨再生浆投产。理文造纸则与缅甸企业签订2019年7月1日-2021年12月31日，年均采购68万吨再生浆产品协议。

综上所述，短期内造纸板块已开启盈利修复，持续改善板块的悲观预期，叠加中长期的外废禁令大限将至推高国废价格的可能，包装纸龙头玖龙纸业和理文造纸目前行情具备一定的延续性。