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       持续下滑的中国经济指标，以及不断上涨的债务总额，在令人担忧的同时，使得某些观察家发出了警告：一场金融危机即将到来。中国经济正在走向崩溃吗？这个国家还能否恢复可持续增长？

       问：中国的经济会崩溃吗？

       那些从中国经济指标中看到了灾难的人，通常会拿出债务数字来佐证他们的观点：中国的债务与GDP之比骤增，目前已超过了200%，相教之下，五年前这一比值只有150%左右。其他人则震惊于房地产价格那看似荒谬的增长。

       对任何一个经历了那场在过去7、8年间席卷欧美的金融危机的人来说，这些数字似乎表明：银行正不计后果的放贷，而房地产泡沫也即将破灭。尽管如此，中国发生金融危机或经济崩溃的可能性仍然微乎其微。

       问：那是什么让中国如此与众不同？

       首先，导致信贷急剧增长的起因不同。先前那场危机中的国家，多年以来在财政预算和国际收支方面，均有着不小的赤字。与此相反，中国有着温和的财政预算赤字，而且几十年来一直保持着巨额的国际收支顺差。鉴于中国世界第一的、近四万亿美元的外汇储备额，以及高得罕见的储蓄率，它有足够的财力来处理自己的问题。

       其次，中国的信贷激增是受政府在2008年推出的巨额经济刺激计划所影响。这个刺激计划导致了非银渠道的信贷额激增，这些渠道现在被很多人称为影子银行。信贷爆炸协助推高了房地产价格，促使了投机性质的农村土地城市化，并导致了中国各地“鬼城”的涌现。这些严重的问题的确亟待解决，但它们并不会导致经济崩溃。

       问：这是否代表本次经济减速将很快反弹？

       并无迹象显示这次经济减速已经触底。经济形势的反弹需要一个由包括投资、出口或者消费在内的组合因素的协同刺激，但这在短期内不太可能发生。

       在十多年前的那场亚洲金融危机期间，虽然中国正面临着与当前类似的严重债务问题，但借着正式加入WTO的东风，成功挺进依然繁荣的国际市场，并借此重振了经济增长，不过，此一时彼一时。目前，西方世界的经济复苏仍然疲软，它们需要更为强劲的贸易平衡来拉动增长。因此，中国的出口额反弹幅度可能有限。

       然而，对中国经济而言，最为重大的抑制因子将是停滞不前的房地产市场。想要消化过剩的住房存量，也许需要一年甚至更长的时间。

       建筑业和房地产业的活动在中国的GDP中所占比重约为13%，但由于与其他行业活动联系广泛，它们所能造成的经济后果被放大了。不过，快速的城镇化进程并不会停止，城市中的绝大部分房地产项目都终将得到利用，尽管现在说来，建筑业有些过于超前了。

       问：不断飙升的房价和急剧上扬的家庭债务，都会让人联想到发生在美国的经济崩溃。为何断定这一幕不会在中国重演？

       美国的金融危机与中国的现状存在若干主要区别。美国的住房危机反映的是许多美国家庭尽管还款能力薄弱却还是得到了大额抵押贷款。当房地产价格开始下跌时，他们的房子就会被取消赎回权，从而形成恶性循环，导致房价呈螺旋形下降，使得金融危机成为必然。

       然而，中国的情况则不太一样。这是因为，中国的全国城市房地产市场在十多年前将将成形，当时住房制度改革(住房私有化)才施行没多久，地方政府刚开始出让土地用于商业开发。

       过去十年中，中国的房地产价格增长率在300%到500%之间，这看似离奇的价格涨幅，大部分并不是通常意义上的“泡沫”，而是市场力量在试图为资产确立内部价值的结果；由于之前所施行的社会主义制度，资产的内部价值都被隐藏起来了。

       但是，过去几年间的价格增长太过火了。什么样的增长才是可持续的呢？一点提示：房地产价格在2011/12年间进行小幅度的回调，然后再反弹并且持续上扬；而不要像一个典型的房地产泡沫那样一路飙升直到破灭。

       拿2012年早期水平作为可持续标准的话，房地产价格应该下降10%到20%，以作为即将来临的调整的一部分。考虑到中国家庭的低杠杆率和低累计收益率，这种程度的回调并不会对人们的家庭资产负债表有明显影响，虽说有的开发商会被折旧成本拖垮掉。

       问：如果房地产市场在近期不太可能有任何改善的话，那么消费占比的增长是否能扭转经济的颓势？

       有迹象表明，个人消费占GDP之比可能已经开始从现在的35%(在主要经济体中排行最末)缓步上扬，而这个消息使得一些中国观察家备受鼓舞。如果情况属实，这将表明人们期待已久的经济再平衡可能终于要成为进行时了。

       这种期望反映了一个流行却错误的观念，即中国现有的非均衡增长对建立更稳健的经济增长构成了阻碍。然而消费占比长期以来的下降，得归咎于中国过快的城市化与工业化进程；并且这种下降与亚洲其他的成功经济体(如日本和韩国)的模式是相符的。

       劳动者从农村中的农业工作(劳动力在产出中的所占份额较高)转移到城镇中的工业工作(劳动力在产出中的所占份额要低得多)，进而导致消费在经济产出中的占比下跌。然而由于相比乡村工作，城市工作的生产率要高得多，所以在此过程中人均消费迅速增加。

       因此，在过去十年间，中国实际人均消费均以每年8.5%的速度增长着——这在主要经济体中排行第一。但实际上，我们不可能指望如此迅猛的消费增长再进一步提速了。

       问：那这一切对于近期的增长前景又意味着什么？

       在接下来的一两年间，中国的经济增长率可能会继续下调到6%左右。这让那些曾对就业率影响提出警告的人倍感担忧，不过，劳动力市场正在萎缩，同时工资增长依旧稳健。故而，失业率并不成为顾虑。

       相反，鉴于政府对金融部门的持续自由化所引起的利率上升，真正的风险源于偿债成本可能的增加。中国的债务与GDP之比，在过去的六年间井喷至约220%，而且据预计还将进一步上涨。

       在当前十年的后半段中，北京当局将需要一次经济增长率的回弹，来推动这场不可或缺的改革，而该改革的目的是让公司和地方政府去杠杆化。因此，目前的任务，是创造一个更可持续性的增长途径，而不再依赖信贷刺激投资增长。这就意味着要提高经济的生产率。

       问：要提高生产率需要些什么？

       迄今为止，市场始终在寻找一些证据，试图证明中国领导层将引入更多微型经济刺激计划、放松住房限购令和放宽信贷政策，以阻止经济放缓。这些措施并不会促进更可持续的增长，仅仅不过会导致新一轮的资产价格膨胀。

       唯一的解决办法，是对那些属于三中全会改革议程的部分采取更强有力的措施，这样可以推高生产率。北京当局已经开始着手落实一项在今年3月宣布的施政纲领，即《国家新型城镇化规划》；但北京在一个关键问题上还有欠考虑：限制劳动者流向一线城市，是否就真的有利于二三线城市的发展了？这种限制使得城镇化进程更加难以获得必需的生产率收益，因为一线城市的劳动生产率相较二三线城市要高得多。

       另一个可以产出大量的短期经济增长效益的措施，是允许更多的包括外国资本在内的民营资本，参与到受保护行业的经济活动。服务产业，尤其是金融业、教育业和卫生业，对生产率有着最大的潜在影响，而在属于20国集团的主要经济体中，中国对外资参与服务产业有着最为严苛的限制性政策。假如中国可以遵照这两个改革举措来采取行动，双管齐下后，或许可以在当前十年余下的时间内，建立一个更可持续的、至少达到7%的GDP增长率。

       (本文由董斌翻译)

       (本文作者介绍：美国卡内基国际和平基金会高级研究员、世界银行前中国业务局局长Yukon Huang。获耶鲁大学获经济学学士学位；普林斯顿大学获经济学博士学位。中国经济专家，其观点在主流国际媒体和专业期刊中刊登。)